La esperada reunión de la FED de la semana pasada, como era de suponer, no ofreció
sorpresas y reiteró la intención de la FED, bajo la nueva
jefatura de Yellen, de seguir suministrando liquidez abundante
y barata a los mercados financieros, pase o no esa liquidez a
la economía real. Una intención casi unánime, con la excepción de un voto,
aunque sabemos por actas de reuniones anteriores que hay cierta
discusión en el seno de la FED sobre hasta cuándo prolongar la expansión
cuantitativa.
La reacción de las Bolsas ha sido, lógicamente,
buena, aunque se ha traducido en subidas semanales moderadas
(Dow + 0,3% en la semana, S&P +0,1%,
Nikkei +0,8%, Eurostoxx+0,6%, Dax e Ibex
+0,2%). Ahora bien, estas subidas, aunque pequeñas, son notables si tenemos en
cuenta que tras un septiembre muy alcista, octubre termina con subidas mensuales
del 4% o superiores para el S&P, el Eurostoxx y para varias
Bolsas de la eurozona, incluido nuestro Ibex.
Es decir, lo realmente notable es que estemos viendo una subida de casi diez
semanas seguidas sin apenas descanso cuando las principales Bolsas suben el 20%
o el 30% en lo que va de año.
Hay bastante coincidencia en que la
decisión de la FED de septiembre posponiendo sin fecha la retirada de liquidez
(tapering) está teniendo mucho que ver en el rally de los dos
últimos meses, lo cual nos sitúa en un tema central, que va más allá del corto
plazo: ¿es bueno el exceso de liquidez suministrado por los Bancos Centrales, o
bien acaba generando problemas mayores de los que trata de solucionar? Una
pregunta que conecta con las ya mencionadas discusiones que viene habiendo en el
seno de la FED y que encuentra dos respuestas radicalmente opuestas entre los
inversores y analistas. La opinión mayoritaria es que no hay nada de malo en las
inyecciones, y que harán subir las Bolsas mucho más en cuanto
se vea que conducen al final de la crisis. Es la opinión que mueve esta nueva
fiesta de liquidez que estamos viviendo ante el aplauso general de todos. Los
datos de inflación, que indican realmente una ausencia de
presión sobre los precios, avalarían esta tesis.
La otra opinión, que es
crítica con la continuidad de la expansión cuantitativa, es muy minoritaria,
pero la representan economistas y analistas de calidad como Martin
Feldstein o el Banco de Pagos de Basilea (BIS). Ya
hemos dicho en varios comentarios anteriores que según estas voces críticas la
expansión monetaria cuantitativa no solo ha dejado de tener efecto en la
economía real, y por tanto no va a generar crecimiento, sino que, además, está
distorsionando de forma peligrosa los precios de los activos, lo cual traerá
problemas serios.
Es curioso cómo estas dos opiniones contrapuestas se
trasladan a la interpretación de los datos económicos que van apareciendo, y a
la valoración de las decisiones de los Bancos Centrales. Un ejemplo lo estamos
teniendo estos días y afecta de forma directa a datos relevantes que vamos a
conocer esta semana primera de noviembre. Vamos a conocer el
PIB del tercer trimestre en EEUU, el
ISM de servicios americano de octubre, el índice de confianza
del consumidor americano de la Universidad de Michigan y, sobre
todo, el informe de paro de octubre, que se publicará el viernes. Pues bien, si
los datos son débiles, por ejemplo si el dato de empleo es
malo, la opinión que hemos descrito como dominante considerará que la FED va a
seguir inyectando dinero, y que por tanto las Bolsas seguirán subiendo. Sin
embargo la opinión minoritaria entenderá que la debilidad de la economía es una
muestra clara de la ineficacia de la expansión monetaria y que por tanto es una
locura seguir con ella.
Si nos fijamos en la otra gran cita de la semana,
la reunión del próximo jueves 7 del BCE, y la conectamos el
dato de inflación en la zona euro, que se publicó la semana
pasada y que está ya en septiembre en el 0,7%, el mínimo de los últimos cuatro
años, con inflación negativa en tres países de la zona, entre ellos
España, también encontramos una gran divergencia en las
opiniones. La opinión que podríamos llamar "oficial" o dominante es que el BCE
debe bajar y de hecho bajará los tipos del 0,5% actual al 0,25% porque la
inflación de septiembre de la zona euro muestra que no hay peligro en seguir con
la política monetaria super expansiva de los últimos años.
Sin embargo,
otra forma de verlo sería que la inflación no sube por la extrema debilidad de
la economía real, y que esa debilidad persiste después de haber bajado los tipos
al 0,5%, que es el mínimo histórico en la zona euro, y después de haber
realizado el BCE varios programas de inyección de liquidez, no
bajo la fórmula americana de compra de activos (QE) sino bajo
la fórmula de prestar liquidez abundante y a coste casi cero a los Bancos de la
eurozona. La conclusión sería que no hay que empecinarse en seguir con una
medicina que parece no hacer efecto en el paciente. De nuevo, como en el caso
americano, vemos dos mundos opuestos, y de nuevo la expectativa de los
inversores es que el BCE bajará tipos y que en consecuencia las Bolsas
subirán.
Es difícil tomar posición en uno u otro sentido. Parafraseando
el título del nuevo libro de Alan Greenspan, "El mapa y
el territorio", la verdad es que no sabemos si estamos caminando sobre
un territorio cuyo mapa no se ha hecho aún o si, simplemente, hemos perdido el
mapa y no queremos recuperarlo, bajo la esperanza de que esta vez será
diferente.
El inesperado movimiento del dólar de esta
semana (caída del 2,2% frente al euro en tres sesiones) nos
lleva a una reflexión que conecta con lo anterior. Todos los países desean
crecer exportando, y para conseguirlo, todos intentan devaluar sus monedas
inyectando liquidez. Pero si todos pretenden exportar, ¿quién va a importar?
Posiblemente estas reflexiones están moviendo a algunos
banqueros centrales a otro tipo de política, más centrada en la
economía doméstica. El ejemplo claro es el nuevo gobernador del Banco
Central de la India, Raghuram Rajan, que está subiendo
los tipos de interés. La consecuencia es que el
Sensex (índice de referencia de la Bolsa india) ha marcado
máximos históricos la semana pasada.
Todas estas consideraciones dan
bastante igual para los mercados a corto plazo, ya que la idea dominante entre
los inversores, como antes decíamos, es que si continúan las
inyecciones continuarán subiendo las Bolsas. Y seguramente tendrán razón, pero
al final, en algún momento, habrá que ver si la expansión monetaria cuantitativa
se traduce o no en crecimiento, porque si no habrá fracasado y las Bolsas lo
acusarán de forma muy grave.
La primera semana de noviembre viene
cargada de datos y citas de gran interés, que serán un test claro tanto
para quienes siguen el pensamiento "oficial" partidario de extremar al máximo la
expansión monetaria cuantitativa como para piensan que el exceso de liquidez
conducirá, tarde o temprano, a problemas.
Presidente de Renta 4 Banco
No hay comentarios:
Publicar un comentario