La recomendación que formulábamos la semana pasada de vender
futuros del euro posicionándonos a favor del
dólar ha sido acertada ya que el euro cerró el viernes a 1,3655
dólares por euro frente a los 1,373 del viernes anterior, cediendo así
posiciones la divisa común europea, tras varias semanas
alcistas. Mantendríamos la propuesta a favor del dólar ya que, como decíamos en
nuestro Grafico del pasado lunes, la idea no era aprovechar
los efectos de la decisión de la Fed del miércoles pasado sino,
más bien, pensar a medio plazo para el conjunto del año 2014.
Sin duda el
protagonismo de la semana pasada ha correspondido a la Fed y a su todavía
presidente, Ben Bernanke, que ha demostrado, una vez más, su habilidad
(otra cosa será el juicio de la historia sobre el conjunto de su mandato, que
solo se podrá hacer cuando pasen varios años) para implementar y comunicar
decisiones muy delicadas, como lo es, sin duda, la de iniciar la reducción de
las compras mensuales de bonos por parte de la Fed.
La
Fed, efectivamente, ha iniciado el "tapering" y, sin embargo, a
diferencia de lo que pasó el pasado mayo, cuando se anunció la posibilidad de
hacerlo, las Bolsas han reaccionado con fortísimas subidas.
Precisamente por ello es interesante ver como han evolucionado el tipo del
bono del Tesoro americano a diez años
(T bond) y el S&P 500 a lo largo de los
últimos meses. Tal y como se ve en el Gráfico en los últimos doce meses el
precio del T bond, que evoluciona al revés que el tipo de interés, ha caído en
torno a un 6% y, en consecuencia, los tipos de interés de dicho
bono han subido desde el 1,7% del pasado mayo hasta el 2,89% del pasado viernes.
Lo interesante es que, a la vez, el S&P
500 se ha disparado al alza y sube, en lo que va de año, un 27,5%.
En
otros ciclos históricos, cuando suben los tipos del bono del Tesoro a largo
plazo, las Bolsas recortan, pero ahora todo parece ser diferente. Lo que
al parecer descuentan los mercados es una época de crecimiento
pero con mantenimiento de los tipos de interés de corto plazo casi al cero por
ciento, que es lo que prometió Bernanke el pasado miércoles. La
clave de todo es que la inflación sigue siendo muy baja y se
espera que siga así.
La pregunta es cómo van a reaccionar los
bonos de aquí en adelante. Si realmente la inflación se va a
mantener baja, el tipo de los bonos no debería subir. Y si suben será porque el
mercado descuenta inflación futura. En este contexto parece que solo es posible
que el S&P siga subiendo si el T bond se estabiliza, es decir, si el tipo no
sube del 3%, lo cual indicaría un contexto de crecimiento sin inflación y en un
entorno de tipos casi cero.
Si observamos el Gráfico
vemos que en mayo pasado, cuando Bernanke anunció el futuro tapering, el S&P
recortó e igualmente en agosto, cuando se temía que la Fed iniciase el
"tapering" en septiembre. Ahora, la primera reacción de las Bolsas ha sido
alcista, tal vez porque el tipo del T bond solo ha subido muy levemente tras la
decisión de la Fed. En nuestra opinión es enormemente importante, para que el
S&P y el resto de las Bolsas puedan proseguir su escalada, que el tipo del
T bond no rompa al alza el 3%.
Lo que podríamos pensar
es que las Bolsas están siendo demasiado optimistas y que a medida que avance el
"tapering" y que crezca la economía, los tipos del T bond subirán y si no suben
será porque no llega el crecimiento. Una forma práctica, aunque
con cierto riesgo, de jugar a un eventual cierre de la divergencia entre el
S&P y el T bond sería combinar la venta de futuros del S&P a estos
niveles, con la compra simultánea de futuros del T bond. De
esta forma ganaríamos en la medida en la que el divorcio de ambos indicadores
vaya reduciéndose, como parece que debería suceder a medio plazo.
Aunque
es verdad que en unos mercados tan sorprendentes como los actuales pudiera
pasar, por primera vez en la historia, que el precio del T bond siga bajando,
subiendo los tipos de interés a largo, y el S&P siga subiendo, hay algo que
nos dice que si el tipo del T bond sube al 3,5% o al 4% el S&P sufrirá más
que proporcionalmente.
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GRÁFICO COMPARATIVO DEL T BOND Y DEL S&P
EL ÚLTIMO AÑO
Por Renta 4 Banco
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