Buenas noticias para la financiación de (algunas) empresas

La principal explicación a la drástica caída de las rentabilidades de los bonos soberanos es la ingente cantidad de liquidez inyectada por los bancos centrales, principalmente la Reserva Federal estadounidense, el Banco de Inglaterra y últimamente el Banco de Japón.

Tanta liquidez en busca de activos con rentabilidad ha provocado que, por ejemplo, los bonos del Estado español a treinta años se hayan revalorizado un 14% sólo en el mes de abril, y los tipos de los bonos a diez años de casi todos los países del euro se encuentren por debajo de los niveles de 2007. La liquidez ha logrado anestesiar a los mercados, ignorando malas noticias como el resultado de las elecciones italianas; el incumplimiento de las cifras de déficit público español; o el chapucero rescate a Chipre.

La financiación de las empresas europeas depende en más de un 80% del crédito bancario, obteniéndose sólo el 20% de la financiación a través de los mercados de capital, justo los porcentajes inversos a los observados en EE.UU. Estas cifras son incluso más acentuadas en España, donde la dependencia de la financiación bancaria es crónica. Paradójicamente, asistimos a una fuerte demanda de bonos soberanos, incluso a rentabilidades históricamente bajas en algunos plazos, junto a una sequía crediticia severa.

La caída de las rentabilidades de la deuda pública en todos los plazos y el apetito inversor están posibilitando que cada vez sea mayor el número de empresas que emiten bonos y pagarés con notable éxito, algo impensable hace apenas un año. En el primer trimestre del año al menos nueve empresas españolas han logrado emitir bonos considerados High Yield, o con calificación crediticia por debajo del grado de inversión, por un importe de más de 2.800 millones de euros. El importe de las emisiones ha oscilado desde los 750 millones de euros emitidos por GESTAMP a los 100 millones de euros emitidos por CIRSA, y los plazos han variado desde los tres años de la emisión de CORES a los siete años de las emisiones de ATENTO o Cableuropa, ONO.

Junto a estas emisiones a más largo plazo, al menos cinco empresas del Ibex 35 (ACS, Acciona, OHL, Indra y Abengoa) han comenzado a emitir pagarés en el mercado con notable éxito de demanda.

Las empresas españolas han dependido históricamente mucho más de la financiación bancaria que sus competidores europeos. El tamaño del mercado de bonos corporativos español es apenas la mitad del irlandés y un tercio del francés o del italiano. Pese a afectar todavía a un escaso número de entidades, es una magnífica noticia que algunas empresas que hasta ahora no habían accedido al mercado de capitales de forma recurrente, opten por esta vía ante la certeza de que el crédito bancario seguirá siendo escaso por bastante tiempo.

Las empresas que deseen optar por la financiación vía el mercado de capitales deberán estar dispuestas a someterse a un grado de control y transparencia que provoca reticencias, al dar a conocer incluso a la competencia datos e interioridades de la compañía que de otra forma sólo serían conocidos por el banco prestamista.

El proceso de desintermediación de la financiación de las empresas, sustituyendo préstamos bancarios por emisiones de renta fija, llevará años hasta que alcance un volumen suficiente. No obstante, cuanto más tiempo dure la inyección de liquidez por parte de los bancos centrales, y más reducidas sean las rentabilidades ofrecidas por los bonos soberanos, mayor será la demanda potencial para emisiones de empresas rentables y con futuro, pero con escasez de financiación.

De momento es una magnífica noticia que empresas españolas cuya calificación crediticia no alcanza el grado de inversión (High-Yield), estén consiguiendo emitir bonos y pagarés en el mercado, diversificando sus fuentes de financiación y minorando sensiblemente el riesgo de refinanciación de sus créditos vivos.

 

Por Jesús Sánchez-Quiñones González

Director General de Renta 4 Banco 

Los Bancos Centrales crean dilemas al inversor

Con el Dow superando el pasado viernes por primera vez en su historia los 15.000 puntos y el S&P superando, también el viernes y también por primera vez en su historia, los 1.600 puntos, es legítimo, aunque desde luego bastante inútil en lo que al corto plazo se refiere, preguntarse si la política de inyecciones masivas de los Bancos Centrales nos puede estar conduciendo, otra vez, y tan solo cinco años después de la quiebra de Lehman, a burbujas en las valoraciones de algunos activos, sobre todo de los bonos y de las Bolsas de más calidad, como las americanas y la alemana.

Fue Greenspan quien dijo, tras el estallido de la burbuja de crédito, que las burbujas sólo se ven cuando ya han estallado, y sabía bien lo que decía, dada su experiencia, ya que durante su mandato vivió dos burbujas, la tecnológica y la inmobiliaria-crediticia. Antes de esas dos burbujas, en 1997, Greenspan habló de la "exuberancia irracional" de las Bolsas, refiriéndose a lo mucho que habían subido el Dow Jones y el S&P, y tuvo que soportar, en los años siguientes, tras haber denunciado esa irracionalidad de las Bolsas, varios miles de puntos adicionales de subida del Dow, y además la enorme burbuja tecnológica que se formó en el Nasdaq en 1999 y en 2000.

Por eso, como decíamos, plantearse hoy si hay o no una burbuja, aunque sea incipiente, en los bonos y en las Bolsas, tiene sentido, pero no permite sacar una conclusión a corto plazo sobre el comportamiento inmediato de los mercados.

Esta semana hemos visto, como decíamos, al Dow y al S&P batir nuevos récords, ganando un 2% semanal, mientras el Dax subía casi un 4% y el Eurostoxx 50 y el Ibex 35 un 3%, gracias todo ello a la combinación de unos buenos datos en la economía norteamericana (ISM de servicios en línea con lo esperado, y creación de empleo en abril por encima de las expectativas) y de unas declaraciones de la FED y del BCE ratificándose en sus políticas acomodaticias. Es verdad que ha habido otros datos no tan buenos como el índice de manufacturas en China a la baja en abril, o el nuevo récord de paro en la zona euro, o las nuevas estimaciones de la Comisión Europea rebajando aún más el crecimiento de la zona este año y el que viene y pronosticando un déficit para España del 7% el año 2014. Pero los inversores se fijan en las promesas de los Bancos Centrales por encima de todo.

Siendo esto así, podemos preguntarnos por el escenario al que nos conduce la política de los Bancos Centrales. Una política que Bernanke ha reiterado la semana pasada tras la reunión de la FED, y a la que a su manera se ha sumado Draghi al afirmar que el BCE va a mantener la política monetaria "acomodaticia" tanto tiempo como sea necesario ("as long as needed"). Una política que como ya hemos dicho en varias ocasiones, aleja a las Bolsas de la economía real, lo cual se ha repetido esta semana pasada.

En la medida en la que estas políticas garantizan a los Tesoros y a los Bancos su financiación sin límite de tiempo (como dijo Draghi "as long as needed") el impacto positivo en la renta variable es obvio. Lo malo es que precisamente por ello se retrasan las reformas estructurales pendientes y los ajustes de gasto público. No está tan claro que ello signifique mayor crédito al sector productivo de la economía, pero desde luego no habrá credit crunch para las empresas "sistémicas". Y por ello de tarde en tarde se producen casos de limpieza del sistema, como los de algunas inmobiliarias o el de Pescanova, casos que seguirán alterando, de forma recurrente, la placidez de los mercados.

Vemos un enfoque muy diferente al que hubo al principio de la crisis. Ya no se trata de hacer reformas, sino de inyectar dinero. Tampoco se trata de capitalizarse sino de endeudarse. Hemos visto como Apple, que no estaba endeudada, ha emitido bonos por diecisiete mil millones de dólares para, con ese dinero y con lo que tiene en caja, devolver a sus accionistas cien mil millones de dólares. De esta forma, aparte de obtener beneficios fiscales, se endeuda y reduce su capital, y los mercados aplauden, porque si hay dinero barato y abundante otra vez, es mejor usarlo y no pedir dinero a los accionistas.

Parece claro que ésta es la hoja de ruta trazada, una ruta a la japonesa de larga digestión y del largo ajuste, con el apoyo de los Bancos Centrales.

Warren Buffett recordaba este fin de semana en la Junta anual de Berkshire Hathaway que estamos en " territorio inexplorado" y que nadie sabe muy bien cómo va a terminar todo esto, aunque invitaba a disfrutarlo mientras dure. A la vez señalaba como inevitable una gran turbulencia el día en el que la Fed anuncie que empieza a vender los activos de su Balance dando por terminado el ciclo de inyecciones monetarias.

Mientras tanto en los mercados hay un claro efecto de reflación o subida del precio de los activos, con beneficio tanto para los bonos como para la renta variable. Siempre existe el riesgo de que caigamos en burbujas y en desajustes superiores a aquellos que nos condujeron a la crisis actual, pero hoy por hoy los mercados ni lo piensan. En todo caso las subidas tendrán su límite, un límite que, como decía Greenspan, nunca se sabe con antelación.

Éste es el dilema que la actuación de los Bancos Centrales crea hoy al inversor. Entrar en bonos y en acciones a precios altos al calor de las inyecciones monetarias masivas políticas es muy peligroso, como ya se vio en 2008, y se volvió a ver en agosto de 2011, pero quedarse fuera es muy frustrante, ya que la tentación de ganar dinero fácil suele ser irresistible.

Esta semana tenemos pocas referencias macroeconómicas de relieve, y quedan ya pocas empresas por publicar sus beneficios del primer trimestre, aunque algunas de ellas son importantes como Telefónica, Disney, Société Générale o Arcelor. La ruptura de niveles tan emblemáticos como los que han roto el S&P, el Dow o el Dax siempre suele tener inercia, en este caso inercia alcista, pero los altos precios invitan a tomar coberturas, aun a costa de sacrificar una parte de la rentabilidad.

 

Por Juan Carlos Ureta Domingo

Presidente de Renta 4 Banco 

El gráfico semanal: Deutsche Bank vs. Royal Bank of Scotland

El Ibex 35, al que dedicábamos nuestra sección hace siete días, ha seguido subiendo una semana más, esta vez un 3%, al calor de la rebaja de tipos de interés acordada el jueves por el BCE y al calor también de los buenos datos de la economía norteamericana, sobre todo el informe de empleo de abril. Sin embargo, los datos de la economía española no son, lamentablemente, buenos y la Comisión Europea ha rebajado aún más las cifras de crecimiento, ya de por sí pobres, que el Gobierno español anunció hace dos semanas.

Pero el índice europeo que más ha subido esta pasada semana no ha sido el Ibex sino el Dax, y dentro de él ha destacado un valor, Deutsche Bank. Con una subida semanal del 11,3%, que es la mayor de entre los valores que forman parte del Eurostoxx 50, el banco alemán ha superado con éxito la prueba que supone anunciar una ampliación de capital, nada más y nada menos que por importe de dos mil ochocientos millones de euros, ya que tras el anuncio de la ampliación hecho el pasado lunes, Deutsche Bank, como se ve en el Gráfico, no ha parado de subir.

Por el contrario, Royal Bank of Scotland ha bajado la semana pasada un 5,7% y en el año acumula una caída superior al 10%. Aunque RBS ha vuelto por fin a los beneficios, éstos no han sido tan buenos como se esperaban, y por otro lado ha pesado en el mercado el deseo expresado el viernes por su presidente, de que el Gobierno inglés coloque en Bolsa su paquete del 81% el capital del Banco. Mucho papel para digerir, si bien hay que recordar que el precio de entrada del Gobierno fue superior a las cinco libras, y ahora la acción esta por debajo de tres libras, luego no parece probable que el Gobierno venda a estos precios.

Tras la subida semanal Deutsche Bank cerró a 36,7 euros, y es probable que tras colocar las nuevas acciones se deslice hacia el entorno de los 30 euros, ya que emite noventa millones de acciones ligeramente por encima de ese nivel. Su recorrido al alza parece por tanto limitado. Sin embargo, RBS cerró a 2,9 libras, un precio desde el que podría y debería rebotar al alza, tras haber alcanzado por fin los beneficios.

Le recordamos que en nuestra página web puede Usted comprar y vender la más amplia gama de valores, opciones y futuros nacionales e internacionales, incluidas materias primas y divisas, en las mejores condiciones y en tiempo real, en los principales mercados del mundo.

GRÁFICO COMPARATIVO DE DEUTSCHE BANK Y ROYAL BANK OF SCOTLAND LOS ÚLTIMOS SEIS MESES

clic para aumentar

Por Equipo de Analistas en Renta 4 Banco 

BCE: adicción de difícil desintoxicación

Cuando en 2008 el Banco Central Europeo inicio las subasta de liquidez con asignación total de lo solicitado (full allotment), evitó que la banca europea colapsara, ante el cierre de los demás canales de financiación. Los bancos saben desde entonces que pueden contar con la financiación del BCE siempre que dispongan de activos suficientes para depositar como garantía. Incluso si no cuentan con activos de calidad suficiente, como le ha ocurrido a los bancos griegos y chipriotas, podrán seguir financiándose a través de las líneas de emergencia del BCE (Emergency Lending Assistance).

En noviembre de 2011 se incrementó la dosis y se ofreció barra libre de liquidez a tres años al 1%. Hasta entonces sólo existía la posibilidad de solicitar préstamos a un año. El jueves pasado, una vez más, el BCE vuelve a ampliar el plazo en el que estarán disponibles estos préstamos: por lo menos hasta el verano de 2014, mencionando que estarán disponibles mientras sea necesario.

El mensaje del BCE supone una confirmación de la adicción de parte de la banca europea a las facilidades de financiación del banco central. Con la barra libre de préstamos a tres años de 2011 y 2012, muchos bancos hicieron un negocio redondo: tomaban financiación al 1% e invertían en deuda pública a tres años a tipos sensiblemente superiores.

Con la confirmación de Draghi de mantener todo el tiempo que sea necesario las subastas de liquidez con asignación total de lo solicitado, existe el riesgo de que las entidades financieras consideren que el BCE no va a retirar este tipo de financiación en mucho tiempo. En consecuencia, considerarán que hay poco riesgo en comprar deuda pública a cinco o diez años aunque de momento sólo esté garantizada la financiación del BCE hasta la mitad de 2014. Lo mismo que pese a su carácter excepcional ya ha durado cinco años este tipo de financiación, podrá durar otros cinco o diez años. Cuanto mayor sea el convencimiento de que el resto de entidades está haciendo lo mismo, mayor será el riesgo sistémico en caso de que el BCE decidiese en algún momento acabar con la "barra libre" de liquidez. El prolongado periodo de ingesta de la medicina del BCE ha provocado adicción.

Mientras tanto, los bancos consiguen una magnífica rentabilidad invirtiendo en bonos soberanos; los Tesoros Públicos logran colocar su creciente deuda pública; y las empresas, sobre todo las PYMES, siguen esperando que el crédito les llegue.

La normativa bancaria incentiva la adquisición de bonos soberanos frente a la concesión de préstamos a las empresas. Cuando un banco compra Bonos del Tesoro no necesita recursos propios. En el colmo de la exageración, podría tener el 100% de su balance en bonos del Estado sin apenas recursos propios y cumplir con todas las exigencias de capital. Por el contrario, la concesión de créditos a empresas sí consume capital, y por tanto, en una coyuntura de escasez de capital, los bancos se sienten poco proclives a optar por otorgar crédito en lugar de comprar deuda pública.

De momento los bancos siguen disfrutando de los efectos anestésicos y alucinógenos de la liquidez proporcionada por el BCE, pero en algún momento la actitud de la autoridad monetaria cambiará. Entonces habrá que recordar que las curas de desintoxicación siempre son dolorosas.

Por Jesús Sánchez-Quiñones González

Director General de Renta 4 Banco 

El mundo crece: Crea una cartera global

En España estamos, con razón, obsesionados con la crisis de nuestro país, pero a la hora de invertir nuestros ahorros nos dejamos influenciar por la tremenda recesión que vivimos y nos olvidamos que el mundo crece y que hay muchas maneras de beneficiarse del crecimiento de otras áreas geográficas para rentabilizar nuestros ahorros.

El FMI, el Banco Mundial, y en general el consenso, esperan que el mundo siga creciendo este 2013 y los próximos años por encima del 3%, lo que contrasta con la caída esperada para el PIB español del en torno del -2%.

Pero cualquier inversor español puede diversificar su inversión en aquellas áreas geográficas donde se encuentra este crecimiento.

Estados Unidos se espera que crezca un +2% este 2013, Japón un +1,3%, China un +8%, India +6%, Brasil y Rusia +3%. En general, el mundo crecerá por encima del +3% este año y los siguientes años se espera que crezca por encima del +4%.

Si las estimaciones son correctas, debido al apalancamiento operativo del que gozan las empresas, debería sustentar crecimientos de doble dígito para los beneficios de las compañías con exposición de sus ventas globales.

Renta 4 Gestora permite tener exposición a casi todas las áreas geográficas, y en todas las áreas geográficas significativas para el crecimiento mundial. De este modo un inversor que quiera tener exposición al crecimiento global de la economía mundial, puede hacer una cartera compuesta por los siguientes fondos:

Renta 4 USA FI (40%), que invierte en las principales compañías estadounidenses y que obtiene una rentabilidad en 2013 del +13%, debería ser un fondo a tener en cartera para ganar exposición al país desarrollado del mundo que mayor crecimiento tiene.

Renta 4 Eurobolsa FI (30%), que invierte en las principales compañías europeas, también debería tener un peso relevante, en tanto en cuanto las grandes compañías europeas tienen más del 60% de sus ventas provenientes de países de fuera del área euro. Las compañías europeas también se beneficiarán del crecimiento mundial y cotizan más baratas que el resto de países.

Renta 4 Japón FI (10%), destaca este año con una rentabilidad superior al +20% en lo que llevamos de año por la esperada mejora de los fundamentales de la macro. El gestor sigue muy positivo en el área.

Renta 4 Asia FI (15%), debería tener un peso relevante si nos atenemos a las expectativas de ser la mayor región de crecimiento del mundo, con China a la cabeza, pero con otros países aportando mucho más crecimiento que los países desarrollados como India, Singapur, Indonesia o Malasia.

Renta 4 Latinoamérica FI (5%), con exposición a los países de América Latina, permite también mejorar nuestra distribución geográfica. Méjico, Brasil, Colombia y Perú, son las principales apuestas del fondo.

clic para aumentar

El resultado de la cartera propuesta no estaría reflejando la recesión de España, si no retornos muy positivos del +8,6% en lo que llevamos de año y del +15,9% desde abril de 2012.

Esta rentabilidad se consigue sin tener mayores costes de transacción ni incurrir en más riesgo del necesario, entre otras cosas porque los fondos de Renta 4 Gestora depositan en España y se rigen por la normativa española y europea.

Por Javier Galán Parrado

Gestor de fondos de Renta 4 Banco