Quizás soy muy positivo con mis expectativas de revalorización en renta
variable. Llevo varios artículos haciendo referencia a la importancia
de los márgenes para saber hacia dónde van los beneficios de
las compañías europeas. La casi perfecta correlación entre los
beneficios empresariales y el comportamiento de la bolsa, hacen más importante
si cabe, el análisis de los márgenes.
Como se observa en el gráfico anterior, los márgenes suelen mejorar
cuando las ventas crecen, y empeorar cuando las ventas caen. Las economías de
escala y el apalancamiento operativo tienen la respuesta.
Hoy he querido
poner varios escenarios para subrayar la importancia de los márgenes en las
valoraciones que hacemos de las bolsas.
Actualmente el
PER esperado de la bolsa europea para este 2013 es de 14,9x,
que corresponde con un margen neto esperado del 7%.
Llevo insistiendo
estas últimas semanas de la potencial mejora de resultados
empresariales por el hecho de observar que el ciclo económico en el
viejo continente está en un punto de inflexión, que las empresas han reducido
sus bases de costes y que los costes laborales unitarios están lejos de ser un
elemento de presión en el corto plazo para las compañías.
En general, las
ventas totales de las empresas que componen el Euro
Stoxx 600 (las 600 compañías de mayor capitalización europeas), tienen
una positiva tendencia, si bien es cierto que cada cierto tiempo hay una crisis
que trunca la tendencia. La última crisis ha sido del 2007 al 2009, en el que
las ventas han caído acumuladamente un 15% y los márgenes han pasado del 10% al
4,5%.
Creo que estamos en un punto de inflexión. Las ventas llevan
repuntando desde 2010 y los márgenes netos lo harán este año de manera
relevante. Pasando del 4,7% del 2012 al 7% esperado para este
2013.
Ahora bien, ¿qué debemos esperar de las bolsas para el próximo año?
En la tabla anterior he considerado tres supuestos. El escenario
base asume un crecimiento de las ventas en 2014 de un 2% y una mejora
de otro punto porcentual en el margen neto. Esa mejora resultaría en un PER del
Euro Stoxx 600 de 12,78x, el cual dejaría un potencial para la bolsa europea de
más de un 28% al PER medio histórico de la bolsa europea que es de
16,4x.
El escenario optimista, asume que las ventas
crezcan un 5% y los márgenes netos vuelvan al 10% en el que estaba la bolsa
europea en 2007. En este caso, el PER del Euro Stoxx 600 sería de 9,93x y el
potencial que dejaría a la bolsa europea en el supuesto que volviese a cotizar a
sus ratios históricos de 16,44x PER, sería del 65%.
Por último, en el
escenario pesimista, considero que las ventas caen un 2% y los
márgenes vuelven al 4,5% del año pasado. En este caso (poco probable en mi
opinión), la bolsa europea cotizaría a un PER de 26x y el potencial de caída
sería del 38%.
Creo que con estos 3 escenarios, queda bastante claro la
potencia de los márgenes en las bolsas. Predecir el comportamiento de los
márgenes, es predecir la tendencia de las bolsas. Como siempre en los mercados
financieros, vuelve a ser una cuestión de expectativas.
Gestor de
fondos de Renta 4 Banco
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