martes, 25 de junio de 2013

Cocerse como una rana a base de deuda


Para cocer una rana viva basta con depositarla en un recipiente de agua fría y calentar el agua poco a poco hasta que hierva. El cambio paulatino de la temperatura hace que la rana se vaya adaptando en cada momento al cambiante entorno hasta que muere cocida sin haberse dado cuenta de que la creciente temperatura iba a causarle una muerte segura.

Con la deuda y la economía ocurre algo similar. El nivel de endeudamiento crece y crece sin que sus efectos perniciosos se noten, pero a partir de cierto nivel llega el colapso (Grecia, Irlanda, Chipre). El crecimiento de los niveles de deuda, privada y pública, no es algo nuevo. Se ha producido en los países desarrollados de forma casi ininterrumpida en los últimos treinta años. La deuda de los países miembros del G7 pasó del 171% del PIB en 1980 al 303% en 2010. El fuerte crecimiento experimentado en este periodo no habría sido posible sin la alegría crediticia y la facilidad de endeudamiento.

Cuando los créditos son fáciles de obtener y los tipos son bajos, se crea la falsa sensación de que siempre va existir la misma facilidad de obtener nuevos créditos y de renovar los existentes. Se olvida el concepto básico y elemental de que las deudas hay que devolverlas. Nadie garantiza que al vencimiento de cualquier deuda sea posible renovar el importe adeudado. Se ha llevado a considerar que tanto las empresas como los Estados, incluso las familias, deben tener un cierto nivel de deuda "estructural", que nunca se devuelve, sino que siempre se renueva a su vencimiento. Endeudarse para acometer inversiones que faciliten el crecimiento futuro, o para financiar un bien de consumo duradero tiene sentido. Hacerlo para pagar gastos corrientes supone adelantar al presente gastos futuros. El futuro llega, y en ese momento no sólo no se podrá mantener el ritmo de gasto, sino que además habrá que devolver las deudas que permitieron un mayor nivel de gasto en el pasado.

No hace tanto que los analistas y bancos de inversión penalizaban la valoración de las empresas que no "optimizaban" su estructura financiera con deuda, prevaleciendo la rentabilidad sobre los recursos propios (ROE), y despreciando la rentabilidad sobre activos (ROA). Cuanto menor era la cifra de recursos propios y mayor la cifra de recursos ajenos, más elevado el ROE. No hace falta recordar a qué llevó esta práctica en gran parte del sistema bancario mundial. Cuanto menor es el porcentaje de recursos propios sobre el total de activos más vulnerable es una entidad.

Tras el estallido de la crisis financiera en 2007 - 2008 y la sequía absoluta del crédito (credit cruch), los bancos centrales intentaron evitar el colapso de la economía occidental inyectando cantidades ingentes de dinero: más de 10.000 billones de dólares entre Banco de Inglaterra, BCE, FED, Banco de Suiza, Banco de Japón y Banco de China. Esta cantidad de dinero ha evitado que muchas economías, entre ellas la española, hicieran frente a su problema de endeudamiento. La liquidez ha actuado de analgésico, haciendo olvidar la existencia de la enfermedad.

El anuncio de cambio de sesgo de la Reserva Federal es un recordatorio muy oportuno. Sólo ha anunciado que de cumplirse las previsiones de reducción del paro, limitará las inyecciones adicionales de liquidez hasta suprimirlas totalmente el próximo año. Pone de manifiesto que las inyecciones de liquidez por parte de los bancos centrales no pueden ser ni indefinidas en el tiempo, ni ilimitadas en cuantía. Los tipos de interés cercanos a cero son coyunturales, no eternos. Sólo con liquidez y tipos bajos no se resuelven los problemas estructurales de la economía. Los gobiernos tienen que hacer su parte.

El proceso de desapalancamiento de la economía, o de reducción de deuda, es, inevitablemente, un proceso doloroso y prolongado. En España el sector privado está reduciendo su endeudamiento a marchas forzadas: más de 270 mil millones de euros desde fin de 2011. El sector público, de momento, se contenta con incrementar su deuda a un ritmo menor cada año, previendo alcanzar el 100% de deuda pública sobre el PIB en 2016. Es difícil conocer de antemano qué temperatura exacta es la que causa la muerte de la rana. También es difícil anticipar cuál el nivel máximo de deuda que una economía puede soportar antes de colapsar. En ambos casos, a mayor temperatura y mayor nivel de deuda, el punto de no retorno se encontrará más cerca.

Ni la liquidez que proporcionan los bancos centrales es ilimitada, ni los tipos de interés seguirán siempre en los mínimos actuales, ni los inversores estarán dispuestos siempre a financiar a un país o a una empresa sea cual sea su deuda. Si el mensaje de Bernanke ha servido para despertar del sueño placentero a más de uno, bienvenido sea.





Director General de Renta 4 Banco 

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